تعيين تاثير رتبه ريسک اعتباری کشور برخالص تحرک بين المللی سرمايه در ايران (بخش سوم)

ثبات اقتصادی

ثبات اقتصادی به اقتصاد مربوط می شود که رشد اقتصادی ثابت و نرخ تورم پایینی دارد. از مزیت های دارا بودن ثبات اقتصادی می توان افزایش بهره وری، ارتقاء کارایی و کاهش بیکاری را نام برد.
نمونه های رایج بی ثباتی اقتصادی در دوره های رکود یا بحران، تورم فزاینده و نوسانات بالای نرخ ارز می باشد. همچنین بی ثباتی اقتصادی باعث کاهش سرمایه گذاران بین المللی می شود. 
صندوق بین المللی پول، کشورهای عضو را به خلق سیاست های اقتصادی و ملی برای تقویت ثبات اقتصادی تشویق کرده، همچنین آمار و اطلاعاتی را در مورد ثبات اقتصادی کشورهای جهان جمع آوری کرده است. IMF داده های متغیرهایی مثل رشد تولید ناخالص داخلی، تورم، بیکاری، ترازپرداخت ها، صادرات و واردات، بدهی خارجی، جریان های سرمایه و قیمت کالاها را به عنوان عوامل موثر بر ثبات اقتصادی کشور گردآوری کرده است. 

جریان سرمایه

جریان سرمایه، جا به جایی پول با هدف سرمایه گذاری، تجارت یا محصولات تجاری می باشد. جریان سرمایه برای سرمایه گذاران، این امکان را فراهم می سازد که ریسک های خود را متنوع ساخته و با کاهش ریسک ها، بازدهی سرمایه خود را افزایش دهند. 
همچنین دولت ها از آن برای تامین سرمایه گذاری و رشد اقتصادی در راستای افزایش مصرف استفاده می کنند. 
فینک در الگوی رتبه بندی خود، جریان سرمایه را به صورت مجموع نسبت نرخ بهره به رشد صادرات و جریان سرمایه کوتاه مدت تعریف می کند. 
جریان سرمایه کوتاه مدت برابر نسبت تفاضل تعادل حساب جاری (واردات – صادرات) و پرداخت های بهره به صادرات می باشد. منطق او از تعریفی که ارائه نموده، این است که هر چه نسبت نرخ بهره به نرخ رشد صادرات بالاتر باشد، سرمایه گذاری خارجی و جریان ورودی سرمایه کمتر می شود و با افزایش نسبت حاصل تفاضل تعادل حساب جاری و پرداخت های بهره به صادرات و جریان ورودی سرمایه، بیشتر می شود، زیرا هر چه صادرات از واردات بیشتر و واردات و پرداخت بهره کمتر باشد، ورود سرمایه اتفاق افتاده و جریان سرمایه افزایش می یابد. 
در پایان، پس از به دست آوردن چهار متغیر اصلی فوق از طریق وزن های اختصاص داده شده به آن ها طبق الگوی فینک، مجموع وزنی چهار متغیر فوق برای هر سال، معرف رتبه ریسک اعتباری کشور برای سال مذکور می باشد. در ادامه، به بررسی مدل نهایی و قرار دادن این رتبه ها در آن مدل پرداخت می شود.

ارائه مدل خالص تحرک سرمایه بین المللی

پس از به دست آوردن رتبه ریسک اعتباری کشور، هدف تحقیق این است که تاثیر رتبه ریسک اعتباری بر خالص تحرک بین المللی سرمایه در ایران به دست آورده شود. 
برای بررسی تاثیر رتبه ریسک اعتباری کشور بر خالص تحرک بین المللی سرمایه، آمارهای مربوط به متغیرهای اثرگذار بر ریسک اعتباری ایران سال هاب 1388-1359 جمع آوری شده و پس از به دست آوردن رتبه ریسک اعتباری براساس آمارهای متغیرهای مربوطه، به تحلیل رتبه ریسک اعتباری کشور بر خالص تحرک بین المللی سرمایه ریسک در داخل و خارج از کشور و همچنین ثبات شدت نقدینگی، تفاضل نرخ بازدهی اسمی در داخل و خارج از کشور منجر به تحرک سرمایه بین المللی بررسی می شود. 

شدت نقدینگی

منظور از شدن نقدینگی، درجه نقدینگی یا شدت قابلیت تبدیل پذیری سرمایه مالی به پول نقد است. با این تفسیر ثبات شدت نقدینگی، قابلت تبدیل پذیری یکسان یک واحد سرمایه مالی در داخل و خارج از کشور است.
هر چه خالص ورود و خروج سرمایه مالی در کشور بیشتر باشد، به سرمایه گذاران خارجی این موضوع را اطلاع می دهد که با سرمایه گذاری در این کشور، سریع تر می توانند سرمایه خود را به پول نقد نزدیک سازد، در واقع بالا بودن خالص جریان سرمایه مالی در کشور نسبت به اندازه آن کشور، معیاری است که نشان دهنده بالا بودن شدت نقدینگی می باشد. 
همچنین سرمایه گذاری مالی در کشور، نقدینگی بازارهای سرمایه محلی را افزایش می دهد و می تواند به بهبود کارایی بازار کمک کند. با حضور سرمایه گذاران خارجی، پول اضافی وارد بازار سرمایه می شود و در نتیجه، حجم معاملات و قدرت نقدشوندگی بازار افزایش می یابد. 
از سوی دیگر، با حضور فعال و مستمر سرمایه گذاران خارجی، جذابیت بازار سرمایه بیشتر می شود و در نتیجه، انگیزه و تمایل سرمایه گذاران داخلی برای سرمایه گذاری در بازار سرمایه افزایش می یابد و بدین گونه، این پدیده به صورت غیر مستقیم نیز به افزایش شدت نقدینگی بازار منجر می شود. 
همچنین طبق فرضیه نقدینگی، رابطه مثبتی بین جریان های نقدی داخلی و مخارج سرمایه گذاری شرکت های تابعه (چند ملیتی) وجود دارد، زیرا هزینه وجوه داخلی کمتر از وجوه خارجی است و البته ممکن است شرکت های بین المللی کوچک و بزرگ رفتار متفاوتی داشته باشند. 
افزایش ریسک و عدم نقد شوندگی نیز منجر به تشدید بی ثباتی شده، لذا حداقل سرمایه لازم در حساب ها را بالا برده است. کمبود منابع میزان معاملات را کاهش می دهد، کاهش معاملات، نقدینگی (نقد شوندگی) بازار را تضعیف می کند که به نوبه خود، باعث افزایش الزام حداقل مانده سرمایه در حساب ها و در نتیجه مدیریت ریسک سخت گیرانه تر می شود که این امر نیز مشکل تامین مالی را دامن زده و این روند همین طور ادامه پیدا می یابد. 
ریسک نقدینگی و قیمت دارایی ها و اوراق بهاداری که توان نقد شوندگی اش پایین باشد، باید حداقل بازدهی بالاتری داشته باشد تا جبران هزینه های معاملاتی سرمایه گذاران را بنماید. از آن جا که نقدینگی بازار ممکن است در آینده که فرد تصمیم می گیرد دارایی خود را به فروش برساند، تضعیف شده باشد، ریسک نقدینگی بازار، پدیدار خواهد شد. 
حال چون سرمایه گذاران تمایل دارند که در ازای ریسک بالاتر پاداش بیشتری به آن ها داده شود، وجود ریسک نقدینگی بازار، حداقل بازدهی مورد نظر آن ها را بالا می برد. 
از سوی دیگر، رابطه معکوسی بین ارزش پول و جریان سرمایه به داخل برقرار است: هرچه قدرت نسبی پول کشوری بیشتر باشد، شرکت های آن کشور احتمال اینکه به سرمایه گذاری خارجی روی آورند، بیشتر است و احتمال این که به شرکت های خارجی در داخل کشور با پول قوی سرمایه گذاری کنند، کمتر است. 
در حقیقت، در چارچوب نظریه برابری نرخ بهره پوشش داده نشده، استدلال می شود: هرچه قابلیت تبدیل پذیری سرمایه، یعنی شدت نقدینگی سرمایه بیشتر باشد، معمولا جریان سرمایه خارجی بیشتر است، زیرا معمولا تمایل کشورها به سرمایه گذاری خارجی در کشورهایی است که قابلیت تبدیل پذیری سرمایه مالی یا درجه نقدینگی بالاتری دارند. 

تفاضل بازدهی

در این مقاله، نرخ بازدهی برای کشورهای خارج، نرخ بهره آن ها و برای داخل کشور، نرخ سود سپرده های یک ساله (کوتاه مدت) بانکی آن ها در نظر گرفته می شود، زیرا طبق نظریه بهره پوشش داده نشده، برابری نرخ بهره در تعیین نرخ ارز در واقع به مفهوم برابری نرخ بازدهی دارایی در دو کشور است. 
طبق نظریه فوق، با فرض ثبات شدت نقدینگی و ریسک در داخل و خارج از کشور، فرصت برای سفته بازان وجود دارد تا سرمایه خود را در کشوری که نرخ بهره بالاتر یا بازدهی بالاتری دارند سرمایه گذاری کنند، پس کشورهایی با بازدهی بالا از ورود سرمایه بیشتری برخوردار می شوند. 
بنابراین، تفاضل بازدهی داخل و خارج از کشور، عاملی برای جا به جایی یا تحرک سرمایه مالی می باشد. در صورتی که شدت نقدینگی سرمایه در آن ها پایین تر ایت، انتظار می رود بازدهی سرمایه بالاتری داشته باشند.
در این صورت، سرمایه گذاران خارجی با استفاده از برایند سه گزینه بالا تصمیم به انتخاب بهینه می گیرند. یعنی سعی می کنند سرمایه خود را در کشوری سرمایه گذاری کنند که ریسک اعتباری پایین تر و بازدهی بالاتری داشته باشد. 
در ادامه، پس از این که آمارها و اطلاعات مربوط به رتبه ریسک اعتباری و سرمایه گذاری مستقیم خارجی (به عنوان یک پراکسی برای شدت نقدینگی) و تفاضل بازدهی به دست آورده شدند، با استفاده از روش حداقل مربعات معمولی (OLS) و داده های سری زمانی سال های 1388-1359 به تخمین ضایب مربوط به این سه متغیر در مدل رگرسیونی پرداخته می شود و در نهایت، با استفاده از آزمون های معناداری ضرایب و معناداری کل رگرسیون، تاثیر رتبه ریسک اعتباری کشور بر خالص تحرک سرمایه بین المللی مورد بررسی قرار می گیرد. 

نتایج تجربی

پس از به دست آوردن رتبه ریسک اعتباری، آن را همراه دو متغیر نسبت خالص جریان سرمایه مالی به تولید ناخالص داخلی (به عنوان معیار نشان دهنده شدت نقدینگی) و تفاضل بازدهی داخل و خارج در الگوی تصریح شده و نتایج آن بررسی می شود. 
قبل از تخمین الگو، ابتدا لازم است مانا یا نامانایی متغیرها آزمون شود. به همین منظور از آزمون ریشه واحد استفاده می شود. 

آزمون ریشه واحد

متغیرهای اقتصادی کلان، اغلب حاوی یک روند تفاضل گیری، روند مذکور حذف می شود. از آن جا که حضور چنین روندی، تخمین و استنباط های آماری به روش های سنتی اقتصادسنجی را غیر معتبر می سازد، لذا اولین گام برای تحلیل های اقتصادسنجی در متدولوژی نوین، تعیین درجه انباشتگی (تعداد ریشه های واحد) است. 
متغیرهایی که نامانا بوده و بعد از یک بار تفاضل گیری تبدیل به متغیر مانا می شوند را انباشته از درجه یک یا I(1) می نامند. سایر متغیرها ممکت است مانا یا مانا در روند (یعنی I(0) بعد از کنترل اثر روند قطعی) باشند. به علاوه، ممکن است متغیرهایی نیز با بیش از یک بار (به طور مثال d بار) تفاضل گیری مانا شوند، که در این صورت آنها را انباشته از درجه d یا I(d) می گویند. 
نتایج آزمون، نشان دهنده این مطلب است که تمام متغیرها با استفاده از گزینه اولین اختلاف در هر سه سطح مانا هستند، همچنین متغیر پسماندها در سطح مانا می باشد و می توان روش OLS را بدون نگرانی از نامانایی متغیرها برای برآورد مدل تحقیق به کار برد. 

نتیجه گیری

نتایج به دست آمده در این مقاله، مبین اهمیت بالای رتبه ریسک اعتباری و تحرک سرمایه بین المللی است. رابطه مثبت بین رتبه ریسک اعتباری کشور و خالص تحرک بین المللی سرمایه بیانگر این مطلب است که افزایش رتبه ریسک اعتباری ایران باعث بالا رفتن تمایل سرمایه گذاران خارجی به سرمایه گذاری در ایران می شود. 
همچنین سرمایه های داخلی نیز به سمت خارج هدایت نشده و بنابراین، ورود سرمایه افزایش و خروج سرمایه کاهش یافته و خالص جریان سرمایه افزایش می یابد. 
باتوجه به این که افزایش تحرک بین المللی سرمایه، هم پیش نیاز توسعه اقتصادی و هم، یکی از اولویت های توسعه کشور است و با توجه به تایج به دست آمده در این مقاله که افزایش رتبه ریسک اعتباری کشور و شدت نقدینگی، تاثیر زیادی در افزایش یکی از مهم ترین نقاط قوت کشور یعنی خالص ورود سرمایه بین المللی به کشور دارد، بنابراین، دولت باید برای سیاست گذاران و مدیران مربتط با این زمینه در عمل و نه در شعار محور توسعه قرار گیرد. 
همچنین توجه به این نکته ضروری است که مبنای نظری مقاله حاضر، نظریه برابری بهره پوشش داده نشده بوده و بیانگر این موضوع است که (با فرض ثبات ریسک و ثبات شدت نقدینگی در داخل و خارج از کشور، تفاضل بازدهی داخل و خارج منجر به تحرک سرمایه می شود) حال سوال اصلی مقاله این بوده که (اگر دو فرضیه نقض شوند یعنی ریسک کشور و شدت نقدینگی آن تغییر کند، چه تاثیری بر تحرک بین المللی سرمایه می گذارد؟)
با توجه به مطالعات انجام گرفته، این نتیجه حاصل شد که افزایش رتبه ریسک اعتباری کشور (کاهش ریسک اعتباری) و افزایش شدت نقدینگی سرمایه در کشور منجر به افزایش خالص تحرک بین المللی سرمایه در کشور می شود. 
ضریب رتبه ریسک اعتباری و شدت نقدینگی، هر کدام نشانگر رابطه مثبت بین رتبه ریسک اعتباری و شدت نقدینگی و خالص تحرک سرمایه در کشور می باشد، زیرا یکی از معیارهایی که سرمایه گذاران خارجی برای مکان سرمایه گذاری خود مد نظر قرار می دهند، خالص جریان سرمایه مالی کشورها می باشد و هر چه خالص ورود و خروج سرمایه مالی در کشوری بیشتر باشد، به این معنی است که در آن کشور، قدرت نقدشوندگی سرمایه بالاتر و رسیدن به بازدهی سرمایه مالی، سریع تر اتفاق می افتد و بنابراین خالص جریان سرمایه مالی، می تواند معیاری باشد که به سرمایه گذاران اطلاع دهد شدت نقدینگی در آن کشور بیشتر است تا آنها تصمیم به سرمایه گذاری در آن کشور کنند و در نهایت، خالص تحرک سرمایه بین المللی در آن کشور افزایش می یابد. 


تعيين تاثير رتبه ريسک اعتباری کشور برخالص تحرک بين المللی سرمايه در ايران
https://www.sid.ir/fa/journal/ViewPaper.aspx?ID=194791